Auteur:
Hilde Jenssen, portfoliomanager Skagen Kon-Tiki
“Ten opzichte van vorig jaar is de opkomst
met 20% gedaald”, fluisterde een van de organisatoren van de jaarlijkse
beleggersconferentie die ik deze zomer in Beijing bijwoonde. Deze lagere
opkomst is wellicht teleurstellend voor een organisator van een conferentie,
voor een contraire belegger klinkt het als muziek in de oren. Is dan eindelijk
de tijd rijp om impopulaire aandelen in portefeuille te nemen?
De Chinese economie is met 9,2 biljoen
dollar de op één na grootste van de wereld (na de VS met 16,8 biljoen
dollar). Belangrijker nog is dat de Shanghai Composite index nog altijd maar op
de helft staat van zijn piek in 2007, gemeten in de lokale valuta. Daarmee is
de index een van de goedkoopste ter wereld, met alleen concurrentie van
Rusland.
Recessie bestrijden
De geschiedenis van China gaat terug tot
een tijd dat er in Europa geen enkel land was dat kon beweren een economie te
hebben, en is ongeveer 3.000 jaar ouder dan die van de VS. De Chinese economie is
uitgegroeid tot de tweede van de wereld, en wordt het gat met de VS almaar
kleiner. Tegelijkertijd bedraagt de totale marktkapitalisatie van Chinese
aandelen slechts 3,4 biljoen dollar, een schijntje in vergelijking
met de 23,5 biljoen dollar van de VS. In het licht van een bevolking
van 1,3 miljard mensen, tegen slechts 300 miljoen in de VS, is dit
verschil des te opvallender. Anders gezegd: Chinese aandelen hebben een waarde
van 2.615 dollar per hoofd van de bevolking. De VS stijgt daar
met 78.333 dollar per hoofd van de bevolking ver boven uit.
Chinese aandelen lijken oppervlakkig gezien
goedkoop, het vereist toch wel enige moed om in het land te beleggen. Sinds de
financiële crisis is de Chinese economie in een vertraging terechtgekomen.
Hierdoor zijn het beleggerssentiment en de waarderingen tot het laagste punt in
jaren gedaald. Omdat China vanaf de crisis werd geconfronteerd met een lagere
vraag naar goederen in het buitenland, heeft het land de economische klap
willen opvangen door extra te investeren in infrastructuur, vastgoed en
fabrieken. Probleem is wel dat de exportvraag zwak is gebleven en dat de
binnenlandse vraag dit niet heeft kunnen compenseren.
Uit al deze investeringsprojecten is een
aantal nieuwe wereldwonderen ontstaan. Op basis van geavanceerde datasystemen
verwerken gloednieuwe luchthavens hun passagiersstromen met grote efficiëntie.
Het is een unieke ervaring om aan te komen op Shenzhen International Terminal
3, die in 2013 is geopend. Aan de bouw van de terminal hangt een prijskaartje
van 1,4 miljard dollar. Vliegen in het Chinese luchtruim is op zichzelf al
een hele toer. De meeste vluchten moeten omslachtige en onverwachte routes
nemen om aan de militaire beperkingen te voldoen.
Snel stijgende schuld
De regering van premier Li Keqiang moet nu
koorddansen. Men is gaan investeren in de spoorwegen, heeft de reservevereisten
voor banken omlaag geschroefd en de belastingen verlaagd – dit alles met de
bedoeling om een jaarlijkse groei met ongeveer 7,5% veilig te stellen. Al
herstelde de economische groei zich in de periode april-juni tot 7,5% ten
opzichte van een jaar eerder, de groei in het derde en vierde kwartaal zal
waarschijnlijk terugzakken tot 7,4%, zoals blijkt uit de mediaan-schatting in
een recent onderzoek van Bloomberg News onder beursanalisten.
Het vasthouden aan het groeipercentage had
als nadeel dat het gepaard ging met een enorme groei van de bedrijfsschulden, met
name bij staatsbedrijven omdat banken deze ondernemingen minder riskant
beschouwden. Voor alle andere bedrijven uitgezonderd banken, in de Hang Seng China Index liep de gemiddelde
schuldenlast ten opzichte van het eigen vermogen gedurende het tweede kwartaal van 2014 op tot 61%. Dit is het hoogste
niveau sinds het derde kwartaal van 2009, nog geen twee maanden voor het eind
van de rally van na de crisis. Tijdens diezelfde periode van drie maanden
slonken de gecombineerde vrije kasstromen tot een negatief bedrag
van 21 miljoen dollar, het laagste niveau sinds eind 2011.
Voor een groter beleggersvertrouwen in
China is het nodig dat de beleidsmakers de schuldenniveaus terugbrengen, de
overcapaciteit verminderen en de consumptie stimuleren. Zo kan duurzame economische
groei worden bereikt.
Nieuwe zijderoute
Onderschat echter nooit het Chinese
vernuft. Onderweg per trein naar Baoding werd ik, samen met nog zo'n 200
passagiers, langs zogenoemde wachtrijbeheerders in paarse uniformen geleid, die
(in het Chinees) aanwijzingen schreeuwden in gigantische megafoons. Door de wol
geverfde forenzen waren hierop voorbereid en hadden koptelefoons op om het
lawaai te dempen. Misschien niet de meest aangename ervaring, maar wel
uitermate efficiënt. Baoding is de thuisbasis van Great Wall Motors, een van de
grootste beleggingen van SKAGEN Kon-Tiki.
Ik was daar voor een jaarlijkse vergadering
van aandeelhouders, een dagprogramma op het terrein van het bedrijf, dat ook
een privémeer omvat. Het programma bestond uit presentaties van het management,
een rondleiding door de fabriek en een testrit in de langverwachte H8 SUV.
Eerder die dag had het management – zeer tot ongenoegen van de markt – de
vertraging van de H8 bekendgemaakt. De aandelen waren daardoor 15% gekelderd.
Wij hebben van de gelegenheid gebruikgemaakt om meer aandelen te kopen, gelet
op de beperkte financiële impact van de vertraging en een pijplijn die vol zit
met nieuwe modellen.
Een van mijn vluchten door China bracht mij
naar de zuidwestelijk gelegen stad Tsjoengking. Nu de arbeidskosten aan de
Chinese kust langzaam oplopen, verplaatsen bedrijven hun productie naar het
westen, waar de kosten nog altijd relatief laag zijn. Uitdijende steden als
Tsjoengking profiteren hiervan. De stad vormt het beginpunt van de geplande
nieuwe zijderoute, een spoorlijn die Kazachstan, Rusland, Wit-Rusland en Polen
doorkruist om uiteindelijk in Duisburg in Duitsland aan te komen. De reis duurt
volgens planning 21 dagen, ongeveer twee keer zo snel als de 40 dagen van vervoer
over zee. Al zijn de kosten per container hoger dan die over zee, ze bedragen
maar één derde van de prijs van luchtvervoer. Het zal niemand verbazen dat een
geslaagde oplevering van de nieuwe zijderoute afhangt van de voortdurende
soepele betrekkingen tussen China en Rusland, die mede-investeerder zijn in
diverse grote expeditiebedrijven.
Geduld
Toen de conferentie een paar dagen onderweg was, begon
het aantal deelnemers af te nemen. De kleine groep die overbleef, viel met zijn
neus in de boter en kreeg een rondleiding op het logistieke park van Shenzhen.
Als voornaamste schakel tussen Hongkong en het vaste land van China, heeft de
stad zich ontwikkeld tot een grootmacht binnen de wereld van logistiek. Voor
zowel passagiers- als vrachtvervoer is de stad een van de belangrijkste
controleposten van China. Voor een groot deel is dit te danken aan de snelle
ontwikkeling van e-commerce.
In Shenzhen bezichtigde ik een aantal
indrukwekkende logistieke faciliteiten, compleet met automatisering en koeling.
Het enorme volume aan goederen dat deze faciliteiten passeert, verklaart mede
waarom de meeste internetaankopen in de grotere steden van China worden
geleverd binnen 24 uur.
In China op zoek gaan naar minder geliefde
beleggingen vereist geduld, grote zorgvuldigheid en een
langetermijnperspectief. Het aantal bezoekers aan een jaarlijkse conferentie
kan weliswaar variëren, het oude adagium geldt nog steeds: het is beter in een
weinig geliefde belegging te stappen dan in een populaire die op het punt staat
uit de gratie te raken.
De
bouw van de Shenzhen International Terminal 3 kostte 1,4 miljard dollar.
Het ontwerp van de terminal stelt een mantarog voor, een vis die door het water
lijkt te vliegen als een vogel. Afbeelding: Fuksas.
